美元短期高位盘整 人民币或有小幅升值

　　第一，3月份美元指数一波三折，3月1日至3月9日，受美国疫情爆发和美联储紧急降息50个BP的影响，美元指数持续下行，从98.1下行到95.1；3月10日至3月23日，全球金融市场出现资产抛售潮，受美元荒的影响，美元指数从95.1飙升至102.5，盘中一度超过103；3月23日，美联储宣布开放式资产购买计划，同时还设立了一系列的工具来缓和市场的流动性紧张，美元荒缓解，美元指数震荡下行到99左右。

　　第二，3月人民币兑美元汇率走势受美元指数的影响较大。3月1日至3月9日，受美元指数下行的影响，人民币出现小幅升值，从7.0小幅升值到6.95；之后受美元强势的影响，人民币汇率处于震荡贬值态势。在全球美元荒期间，各国货币兑美元汇率贬值幅度平均超过6%，人民币兑美元汇率仅贬值2.4%保持相对有韧性。

　　第三，展望未来，我们认为短期美元指数将会继续高位震荡，长期来看疫情将是美元长周期由牛转熊的转折点。短期导致美元高位盘整主要原因包括：其一，新冠疫情或 将导致2020年全球经济陷入衰退。在全球经济非常低迷时，美元指数表现通常比较强劲；其二，新型疫情在全球的蔓延当前仍未出现拐点，经济的长期停摆是否会引发新的危机还具有不确定性。在全球范围内不确定性上升时，美元指数表现也通常强劲。

　　第四，对于人民币汇率的短期走势，我们认为不必悲观，二季度人民币可能会出现小幅升值。中国的疫情形势大幅好转，疫情的错位带来了中国与海外基本面的重大差异，二季度中国经济有望成为拉动全球经济增长的主导力量。从中美利差来看，当前中美10年期国债收益率利差保持在190个BP的高位，这大大提升人民币资产的吸引力，二季度中国资本账户可能会面临一定程度的资本流入，从而推升人民币升值。

　　短期美元指数高位盘整，人民币汇率或有小幅升值

　　3月份美元指数一波三折，3月1日至3月9日，受美国疫情爆发和美联储紧急降息50个BP的影响，美元指数持续下行，从98.1下行到95.1；3月10日至3月23日，全球金融市场出现资产抛售潮，风险资产和避险资产同步大幅下行，受美元荒的影响，美元指数从95.1飙升至102.5，盘中一度超过103；3月23日，美联储宣布开放式资产购买计划，同时还设立了一系列的工具来缓和市场的流动性紧张，美元荒开始缓解，美元指数震荡下行到99左右。

　　3月人民币兑美元汇率走势受美元指数的影响较大。3月1日至3月9日，受美元指数下行的影响，人民币出现小幅升值，从7.0小幅升值到6.95；之后受美元强势的影响，人民币汇率处于震荡贬值态势，从6.95贬值到7.09，其中最高到7.12。值得说明的是，在全球美元荒期间，各国货币兑美元汇率都出现不同程度的贬值，人民币兑美元汇率保持相对有韧性。发达经济体货币在美元荒期间，欧元、日元、英镑、澳元、加元分别贬值6.3%、7.9%、14.1%、13.5%、6.5%。新兴经济体货币在美元荒期间，墨西哥、南非、土耳其、印尼、巴西、俄罗斯分别贬值18.8%、10.1%、6.6%、15.8%、5.2%、15.6%，同期人民币兑美元即期汇率贬值2.4%。

　　回顾2008年国际金融危机，可以发现美元指数的运行具有明显三个阶段的特征。第一阶段是2007年8月至2008年8月，危机逐步爆发阶段，美元指数从80.79下行到77.32，这与2020年3月上旬情况类似；第二阶段是2008年9月至10月，危机全面爆发阶段，美元指数从77.32上行到85.59，上行10.7%；第三阶段是自2008年11月至2009年3月，危机继续蔓延，经济陷入衰退，美元指数保持高位震荡。展望未来，我们认为短期美元指数将会继续高位震荡，长期来看疫情将是导致美元长周期由牛转熊的转折点。

　　短期导致美元高位盘整的主要原因包括：其一，新冠疫情或将导致2020年全球经济陷入衰退，IMF最新的展望认为2020年全球GDP有可能转为负增长。在全球经济非常低迷时，美元指数表现通常比较强劲；其二，新型疫情在全球的蔓延当前仍未出现拐点，经济的长期停摆是否会引发新的危机还具有不确定性，如美国高收益债券市场、南欧主权债务等。在全球范围内不确定性上升时，美元指数表现也通常强劲。一旦新的危机出现，美元指数很可能会再次大幅攀升。

　　对于人民币汇率的短期走势，我们认为不必悲观，二季度人民币可能会出现小幅升值。从疫情防控的角度来看，中国的疫情形势大幅好转，海外疫情在二季度仍处于高峰期。疫情的错位带来了中国与海外基本面的重大差异，随着国内逆周期调控政策的不断加码以及国内复产复工逐渐恢复常态化，二季度中国经济有望成为拉动全球经济增长的主导力量。从中美利差来看，当前中美10年期国债收益率利差保持在190个BP的高位，这大大提升人民币资产的吸引力，二季度中国资本账户可能会面临一定程度的资本流入，从而推升人民币升值。

　　美联储突发降息50基点

　　事件：3月3日，美联储宣布下调联邦基金目标利率50个基点至1.00%-1.25%，同时将超额准备金率（IOER）下调50个基点至1.1%。

　　点评：美联储降息50个基点之前，澳大利亚央行就已降息25个基点；同时，日本、意大利、新加坡、马来西亚、印尼、韩国等经济体也早先公布了财政支持或资产购买方案。预计在美联储降息后，全球各大央行也会采取降息的操作，具体幅度可能略有差异，但不可否认的是，疫情的超预期蔓延导致全球宽松周期加速到来，全球经济也正在加速迈进“负利率时代”。汇市方面，考虑到欧洲疫情的潜在风险较大，欧元兑美元恐难以持续升值，美元指数虽短期回落但下行空间不大，人民币汇率依然稳健，由于日本疫情可能最先出现拐点，日元兑美元可能随之出现回升。

　　美联储紧急降息至0且展开QE4

　　事件：3月15日，美联储决定在3月18-19日的议息会议预定时间之前3-4天再次紧急降息100个基点至0，并展开规模达7000亿美元的QE4。

　　点评：此次颇具争议的降息短期内无疑将加大市场波动，市场对与美联储月内连续两次召开临时会议并进行紧急降息和开启QE4的反应仍以偏空反应为主，这也可以从议息会议后美股期指大跌至熔断看出。从美联储政策空间看，当前常规操作的空间所剩无几。若经济面临新的下行风险，美联储在加大QE力度的同时，也有以下两种选择：负利率、股票ETF与企业债等资产购买。考虑到负利率下银行体系利润将受到严重侵蚀，且会对拆借市场带来流动性冲击，所以负利率不在万不得已的情况下很难实施。而《联邦储备银行法》规定美联储不得采取股票ETF与企业债等资产购买等行为，这就导致美联储在进行上述资产购买之前，需要得到国会两院的立法支持。在当前美国大选两党博弈升级的背景下，这很难做到。就对我国汇率和利率的影响而言，美联储采取“大水漫灌”的一步到位措施，短期内会使得中国汇率面临升值压力，也会增加中国利率下调压力。

　　美联储宣布开放式资产购买计划

　　事件：3月23日，美联储宣布开放式资产购买计划，即不限量按需买入美债和（机构住房抵押贷款支持证券）MBS；同时还设立了一系列性的工具来缓和市场的流动性紧张。

　　点评：美联储宽松力度的接连加码短期内显著缓和了市场中短期的流动性危机，有助于整个市场汇率修复，但放到中长期看，不断释放流动性可能带来非常严重的问题。首先，在近期大量流动性释放之后，随着疫情拐点的到来，通胀势必显著回升，届时美联储将面临回收流动性的挑战，这也会给市场带来显著波动；其次，对于美国日益分化的社会问题与贫富差距，货币持续宽松只会进一步加剧上述社会问题，这也给未来美国社会稳定性带来了挑战；再次，对于大多新兴经济体而言，货币政策面临两难困境如果跟随美联储大幅降息，就可能面临资本大幅流出的潜在风险；若维持利率不变或仅仅小幅降息，就可能导致资金套利以及汇率市场的显著波动，甚至冲击到贸易领域。