疏通政策传导机制 央行凝心聚力宽信用

　　今年的货币政策工具箱很充实，央行可根据实体经济、金融机构需要灵活安排，且创新型货币政策工具推出和使用的空间都很大。通过加强监管引领，打通货币政策传导机制，预计2019年信贷增速同比将升至13.5%至14.0%区间，高技术制造业投资将获得超过20%以上的增长。

　　新年伊始，央行决定将普惠金融定向降准小型和微型企业贷款考核标准由“单户授信小于500万元”调整为“单户授信小于1000万元”，并下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点，同时，一季度到期的中期借贷便利(MLF)不再续做。

　　这一连串政策举措，可净释放长期资金约8000亿元，而这8000亿元长期增量资金能有效增加小微、民营企业等实体经济贷款资金来源。置换MLF每年还可直接降低相关银行付息成本约200亿元，通过银行传导有利于实体经济降成本。这实际是用宽货币措施来进一步推动宽信用。这显示管理层在新的一年或会凝心聚力宽信用，疏通宽货币向宽信用的传导。

　　央行投放基础货币，商业银行进行信用创造，实体经济获得流动性，是货币向信用传导的基本机理。换言之，央行投放基础货币的过程就是宽货币的过程，基础货币的放松会致使银行信贷业务的增加，进而提升M2和社融规模。如果加入金融市场因素，则货币政策传导途径通常有三个基本环节，其顺序是：从央行到商业银行等金融机构和金融市场。央行货币政策工具操作，首先影响商业银行等金融机构的准备金、融资成本、信用能力和行为，以及金融市场上货币供给与需求状况。商业银行等金融机构根据央行的政策操作调整自己的行为，从而对各类经济行为主体的消费、储蓄、投资等经济活动产生影响。而传统货币宽松政策的方式主要有两种：一是价格型宽松，即央行通过压低基准利率改变市场主体风险偏好提高货币乘数从而刺激信用货币扩张；二是数量型宽松，即央行通过公开市场操作直接向市场注入流动性。大家看到，加强引导资金流向、疏通宽货币向宽信用的传导在2018年就已开始了。央行4次降准，所释放的流动性规模分别为4500亿元、4000亿元、7000亿元和7500亿元。前三季度累计开展中期借贷便利操作(MLF)40740亿元，期限均为1年。上月19日，央行宣布创设定向中期借贷便利(TMLF)，定向支持金融机构向民企和小微企业贷款，疏通宽货币向宽信用的传导。此外，央行还通过加大对小微企业的再贷款、再贴现力度，创设民营企业债券融资支持工具、在MPA中增加对小微企业融资评估指标等宽信用方式增强政策效果，使流动性从“合理稳定”到“合理充裕”，从货币政策传导渠道的上游为宽信用创造条件。

　　不过，整体来看，2018年宽货币向宽信用的传导效果还尚未完全显现。专家分析主要原因在于：首先，在资金供给方面，金融严监管迫使表外融资渠道收缩，而受银行风控标准、存款低增及存准率偏高等因素制约，表外融资难以顺畅转入表内，这直接造成此前严重依赖表外融资的企业出现流动性困难，紧信用效应凸显；同时，在实体经济下行压力增大及流动性新规约束下，银行风险偏好下降，流动性偏好上升，银行加大正常信贷投放的内在动力不足。其次，2018年货币政策传导受到一定制约，也从一个侧面反映出本轮货币政策向宽松方向调整属微调性质，仍保持在稳健中性轨道上。再次，货币政策传导不畅也有一些与监管政策相关的“技术性”原因。比如，尽管货币市场流动性合理充裕，但央行通过OMO等公开市场操作工具投放的都是中短期资金，而净稳定资金比例(NSFR)等监管指标限制了商业银行用中短期资金放长期贷款，期限错配导致银行信贷投放能力受限。还有，股市、债市作为实体经济融资的重要渠道，行情不振，直接影响了社会融资规模的增长。另外，资管新规下，银行大量表外资产回归表内，既占信贷额度，也占资本，因此，银行有很大的补充资本金需要，但除了利润留存之外，银行其他的资本补充渠道很少。这样一来，尽管上游形成“合理充裕”格局，但中游的信用渠道并未完全正常打开，自然影响了宽信用的力度。

　　最近召开的央行工作会议强调，保持稳健的货币政策松紧适度，并将进一步强化逆周期调节，保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定。加强政策沟通协调，平衡好总量指标和结构指标，切实疏通货币政策传导机制。而且，还要按照市场化法治化原则，继续运用各种政策工具，从债券、信贷、股权等方面引导金融机构加大对民营企业小微企业支持力度。在此尤其值得一提的是，稳妥推进利率“两轨并一轨”，也就是推动存贷款基准利率和货币市场利率逐渐统一或并轨，完善市场化的利率形成、调控和传导机制。无疑，今年的货币政策工具箱很充实，央行可根据实体经济、金融机构需要灵活安排，且创新型货币政策工具推出和使用的空间都很大。

　　通过加强监管引领，抢先手，占先机，增强主动调控的能力，打通货币政策传导机制，预计2019年信贷增速同比将升至13.5%至14.0%区间，社融增速或能达到12%，全年社融增量在22.5万亿左右，全国基建投资增速将回复至20%以上的水平。虽然制造业投资受基数效应的作用上升空间有限，但高技术制造业投资将获得超过20%以上的高速增长。另外，约1.5万亿的减税降费成效将助力市场主体轻装前行。相信不久，宽信用会取得令市场满意的效果。

　　(作者系中国人民银行郑州培训学院教授，银行业研究与诊断中心主任)