境内美元流动性预计稳中趋紧

　　2019年，美联储“鸽”派力量开始占据上风，加息步伐受到抑制，给变局中的境内美元货币市场增加了新的不确定性。今年境内美元流动性将何去何从，成为各方关注的焦点。

　　内外因素影响市场流动性

　　境内美元流动性市场的发展主要受内外两方面因素影响。从外部来看，主要是美联储加息抬高了美元利率成本；从内部来看，国内美元需求下降也是重要原因。

　　从外部因素看，美联储自2015年12月启动本轮加息周期以来，一共加息9次，2018年加息4次。目前，美联储已将联邦基金利率目标区间上调至2.25%至2.5%。美联储对基准利率的调整直接影响市场资金价格，隔夜资金紧随调整，各期限市场拆借利率跟随上涨。

　　从内部因素看，境内外币供给主要为外币存款，需求则以外币贷款为主，还包括少量外币债券投资、结算性同业资金等。受外币债成本提高等因素影响，全年外币供给有所下降。

　　内部另一个重要因素是人民币流动性的变化。人民币资金面的松紧程度对外币流动性也有重要影响，特别是对中小金融机构而言，外币流动性可当作人民币流动性的备用资金池。2018年，人民银行4次下调存款准备金率，人民币资金面整体较为宽松。这令以往需要将外币头寸转化为人民币运用的需求处于低位，巩固了外币市场宽松的局面，但在临近季末、年末等时点，人民币资金季节性紧张也会导致外币市场利率小幅攀升。

　　美元流动性市场展望

　　自去年11月以来，美联储不断传出“鸽”派言论，加息形势较此前大幅逆转，给国内美元流动性增添了新的不确定性。我们预计今年境内美元货币市场价格将维持稳定，流动性大概率继续宽松，但较去年整体趋紧。

　　一是价格走势将大概率保持稳定。2019年美联储加息步伐放缓，或已进入本轮升息周期末段。美联储1月会议纪要显示，决策者对在2019年晚些时候结束缩表达成较为统一的共识，但不确定今年是否再度加息。美联储的“鸽”派转向来源其对全球经济的担忧与对美国经济复苏的不确定。从全球来看，中国和欧洲经济增速持续放缓、英国“脱欧”一波三折，都使得全球经济下行风险积聚。从美国国内来看，虽然2018年美国经济保持增长，失业率处于近50年历史低位，但最新的零售销售等经济数据显示出美国经济增长不及预期，市场波动风险加大，加之美国政府“停摆”事件可能产生的后续影响。内忧外患之下，美联储选择保持耐心，不急于对利率作出进一步调整。

　　目前，市场预期其今年将加息1次甚至不会加息，受此影响境内美元市场价格将大概率保持稳定，1个月以内的短期限价格在美联储可能升息的情况下，存在20个至30个基点的上涨空间，3个月以上的中长期限价格将继续保持稳定或下行。

　　二是境内外价差预计将进一步缩窄。在价差方面，预计境内外价差将进一步缩窄。当前，境内美元拆借利率整体高于境外，短期价格基本持平，隔夜价格多数时间倒挂，长期限价差在20个至30个基点。随着境内美元市场的进一步发展，包括外债管理方式的变化带来的交易成本下降、外币回购产品的完善以及境内外资金套利交易的不断润滑，预计未来一年利差将继续收窄，隔夜价格基本持平，长期限价差继续缩小，境内外市场一体化趋势明显。

　　三是市场流动性将稳中趋紧。如前所述，今年利差前景预计趋于稳定，在稳健货币政策的背景下，人民币流动性将保持合理宽松，这两点对美元流动性市场影响较去年将大为减弱。但人民币汇率的走势具有较大不确定性，总体来看我们预计今年境内美元市场大概率保持宽松，但整体趋紧。

　　今年以来，人民币整体呈现升值走势，中美贸易谈判进展持续推高人民币。目前来看，中美贸易环境的改善或将回暖中国市场，提升对外币资金的吸引力，增加外币资金供给。但在人民币升值初现的背景下，市场主体外币存款结汇、币种转换行为日趋活跃，从而抵消掉一部分外资流入的影响。总体而言，我们预计外币资金供给端将保持稳定。从需求方面看，人民币升值对外币贷款需求影响较大，特别是贸易协议中如对人民币汇率变化幅度和调节机制有明确的约束，或会导致汇率出现一轮升值走势，我们预计外币贷款需求将较去年有所上升。综合来看，今年供需或将处于紧平衡状态，境内美元流动性可能仍然宽松，但较之前整体偏紧。