美联储最大焦点或不是加息 而是一个价值4万亿美元的难题

　　美联储主席鲍威尔正面临一个问题：如何解释美联储可能很快就会开始放慢缩表速度，而不会让人觉得他在为即将到来的经济衰退做准备，或是向美国总统特朗普屈服。

　　不久之前，鲍威尔预计将在2019年晚些时候面临这种微妙的沟通考验，而不是在美联储将在今年首次政策会议结束后的新闻发布会上。

　　但是三件事——美国银行业超额准备金出乎意料不足且持续大幅下滑、来自投资人及白宫的公开施压、以及美联储自己认为需重新思索升息——迫使美联储承认缩表速度确实有可能比原先计划更慢。

　　百达财富管理资深资深美国分析师Thomas Costerg称，如果不在资产负债表上进行沟通为前提，就无法停止升息周期。"

　　更大规模的资产负债表可能会导致市场借贷成本和美元汇率的全面放松，从而缓解新兴市场的压力。在未来美国经济下滑的情况下，这也可能影响美联储购买债券的意愿。

　　一年多来，美联储有条不紊地将其数万亿美元的资产负债表从近4.5万亿美元削减到4.1万亿美元左右，而且还在不断减少，却没有引起多少注意。

　　相反，它让全世界的目光都集中在一系列加息政策上。根据政策制定者最近几周发出的谨慎信息，这轮加息周期可能已经结束。

　　去年末，知名投资者开始将市场波动归咎于美联储削减资产负债表这一举措。为了凸显联储逆转购债刺激造成不利的压抑作用，他们将联储的缩表称为“量化紧缩”(quantitative tightening)。购债刺激则是金融危机期间为了带动经济所采取的量化宽松计划。

　　去年12月,特朗普将这一问题放大，特朗普称美联储不应该“继续犯错误”和“停止500亿美元计划”——指美联储于2017年开始实施每月最多缩表500亿美元规模的计划。

　　次日鲍威尔表示缩表仍在“自动驾驶”之后，标准普尔500指数出现了至少一年来最严重的60分钟抛售。

　　两周后，鲍威尔强调该计划实际上是灵活的，随后标准普尔500指数创下了至少一年来的最佳60分钟。

　　特朗普的推文暴露了美联储面临的一个两难境地：尽管其2017年的计划将资产负债表政策与货币政策分离，但市场仍能看到两者之间很强的关系。如果美联储要坚持自己的立场，不让资产负债表成为应对经济起伏的第一反应工具，那么鲍威尔就需要保持这种分离状态。。

　　“我认为他们不会停止，” isector LLC首席投资长Chuck Self说，“他们希望在不扰乱经济的情况下，尽可能缩表。”

　　更清晰的路线图

　　实际上，美联储已接近需要调整其资产负债表计划的临界点，这不是因为国内经济状况(似乎强劲)，而是因为短期利率市场。

　　随着美联储的债券持仓规模下降，银行进一步削减了存放在美联储的准备金，给美联储控制短期政策利率的能力带来了压力。

　　去年夏天，经济学家们就已经推测，为了应对日益严重的准备金短缺，以及由此导致的利率上升幅度超过目标区间，第二轮量化宽松需要提前两年结束，并使美联储的储备规模超出预期1万亿美元。

　　就美联储而言，希望将资产持有规模降低至某一没有明说的水准。在这个水准上，对准备金的需求与供应相当——但不会低至9000亿美元，这是美联储在2007-2009年衰退促使其开始购买资产前的持有水平。

　　鲍威尔在1月10日表示，“会比现在规模小很多……但绝不会接近以前的水平”，他认为任何决定都是技术层面的，而不是对总体政策立场来一场公投。

　　有关资产负债表的问题日益增多，可能促使鲍威尔在周三新闻发布会上勾画出一份更清晰的资产减持路线图。

　　斯坦福大学商学院教授达雷尔·达菲在谈到政策变化时表示，

　　“他们必须开始行动。他们现在还没有被限制住，但等待的时间越长，就会被限制得越严。”

　　在去年逐步加息后，面对海外经济放缓和市场波动，美联储正对进一步收紧货币政策采取观望态度。

　　但即使今年利率保持稳定，持续的资产剥离，包括自2017年10月以来约3800亿美元的资产剥离，仍将通过提高银行融资成本来继续收紧金融环境。

　　在2017年之前，美联储预计，将削减资产组合规模直到2022年左右，届时美联储将持有2.3万亿至2.9万亿美元的资产。

　　但美联储12月会议纪要显示，内部辩论日益激烈，政策制定者正考虑持有比原计划更大的证券“缓冲”，或在终点线临近时放慢缩表的步伐。

　　2018年年中，德意志银行证券的经济学家等人预测，美联储将被迫在2020年初之前停止缩表这一过程，届时其资产规模将达到3.7万亿美元左右。

　　他们在一份报告中写道，会议纪要进一步“改变了风险的平衡状况”，并让他们相信，鲍威尔最早将在2019年第三季度停止投资组合的最后一轮投票。

　　1月18日，美联储政策制定委员会常任理事、纽约联储主席威廉姆斯表示:

　　“如果情况有变，我会重新评估货币政策相关选择，包括资产负债表正常化进程。根据数据做决策的做法适用于所有情况。”