美元未来的崩盘会是什么样的？

　　长期以来，那些胆敢质疑美元全球主要储备货币地位的人一直受到嘲笑。近日，耶鲁大学高级讲师、摩根士丹利亚洲前主席罗奇(Stephen Roach)撰文指出美元可能将急剧下跌，亦受到了读者的激烈反驳。

　　反驳的理由基本可以归结为所谓的TINA言论——一提到美元可能崩盘，很多人就会觉得不可能，因为“别无选择”(there is no alternative)，即美元崩盘了，那有其他货币可以取代它的地位吗？

　　罗奇认为，美元价格和任何汇率一样，都是相对价格。货币的汇率水平体现了一个国家在经济、金融、社会和政治等方面与其他国家的相对状态，这也意味着，美元汇率的变化反映的是这些对比因素的变化，无论是美国对欧洲、美国对日本，还是美国对新兴经济体等等。

　　罗奇指出，他此前关于“美元即将下跌35%”的预测就是根据美元兑一篮子货币的比较得出的。这一篮子货币的具体占比按特定国家与美国的贸易份额进行加权得出，反映不断变化的通胀差异。国际清算银行(BIS)每月计算得出的实际有效汇率指数(REER)，就能很好地体现这些变化。

　　根据跨境制造业贸易流量，在实际有效汇率指数中占据最大权重的分别是中国(23%)、欧元区(17%)、墨西哥(13%)、加拿大(12%)和日本(7%)。这五个国家总共占据了72%的贸易份额。除此之外，还有13%的权重来自韩国、英国、印度和瑞士等国。前十名的权重占美国跨境贸易的85%。

　　在此基础上，预测美元走软，其实意味着预测人民币、欧元、加元、日元等货币的相对价值会上涨。

　　罗奇坦言，他曾一直对欧元持怀疑态度。他认为一个不完整的货币联盟(尤其是还缺乏泛欧财政转移机制)，无法承受非对称冲击所带来的不可避免的压力。

　　但现在，他不得不承认，有关欧元随时可能灭亡的报道夸大了现实。事实上，长期以来(尤其是过去10年)，欧洲多次在危机时刻采取果敢行动，避免了其看似功能失调的货币联盟的灾难性崩溃。

　　从德拉基在2012年承诺要“不惜代价”将欧元从主权债务危机拯救出来，到近来默克尔和马克龙承诺为名为“欧盟下一代”的复苏基金提供7500亿欧元(折合8550亿美元)以解决卫生事件危机，欧元已经饱经风雨。鉴于目前欧元比其2008年4月高点低15%，罗奇认为这一货币存在明显的上行空间。

　　其他货币的变化也会加速美元的下跌，日元尤其如此。罗奇认为，日元应能从日本相对成功的公共卫生事件遏制策略中获得支持。美国USMCA贸易伙伴——墨西哥和加拿大也预计会出现同样的情况。尽管在今年早些时候，由于公共卫生事件冲击和全球油价暴跌的双重致命打击，这两个国家的货币都受到了重创。3月底美股熔断期间套利交易的平仓加剧了墨西哥比索的下跌。

　　罗奇指出，除非全球经济出现双底衰退，2020到2021年将美元作为避险的情况应有所减少，从而进一步利空美元。此外，尽管加密货币与黄金应能受益于美元走软，但这些市场规模太小，不足以消化日交易额约6.6万亿美元的全球外汇市场的重大变化。

　　除去TINA言论之外，对美元走软的反驳还包括美元作为全球金融市场关键货币的储备地位。这种观点认为，在当前以美元为基础、日益一体化的全球经济中，所有的贸易国家都必须持有美元来开展业务。

　　但据BIS数据，美元在各国官方外汇储备的份额已从2000年的略高于70%下降到如今的略低于60%。罗奇认为，未来几年，这种下降趋势可能会加剧，尤其是在美国目前引领逆全球化的情况下。由于美国外汇储备的份额远高于其在全球GDP和贸易中的份额，在这样日益碎片化、多极化的世界里，这种调整是不可避免的。