市场持续押注美元负利率 多名美联储官员表态淡化负利率预期

　　美国联邦基金利率期货合约持续消化未来可能为负的利率环境。

　　北京时间5月11日晚间，美联储联邦基金利率期货开始对2021年6月出现负利率进行小幅定价。

　　联邦基金利率是美国银行之间的隔夜拆借利率，也是美联储最重要的货币政策工具。每个交易日美联储会计算并公布有效联邦基金利率(effective fed fund rate，下称EFFR)，这一指标为当天加权平均的隔夜拆借利率，作为政策手段，美联储会将这一利率维持在目标区间内。而联邦基金期货(fed fund futures，下称FF期货)的标的资产为30天联邦基金存款。其报价与交割月EFFR对应关系为：FF期货报价 = 100 -交割月EFFR算术平均值。

　　美国芝商所数据显示，5月11日晚间，2021年6月FF期货合约收盘价为100.010，即代表市场认为6月EFFR算术平均值为-0.01%。

　　5月7日，美国联邦基金期货2021年1月合约价格升破100.00，这意味着联邦基金期货市场的交易者预计，美联储可能在明年1月被迫将政策利率联邦基金利率降为负值。

　　华泰证券首席固收分析师张继强团队认为，部分期限联邦基金期货价格升破100美元，隐含对应月份联邦基金利率打开“零下限”，主要源于技术性因素：4月以来有效联邦基金利率离目标区间下限较近，部分市场参与者预期其可能随美联储上调超额准备金利率(IOER)小幅回升，看起来既“正当”又有不错的赔率。但美联储4月30日并未上调IOER，传递出坚定宽松的政策立场，引发这一部分空头回补，造成联邦基金期货价格跳升。但若将视角拉长，空头回补的背后，也正是美联储可能较长期保持宽松政策，美国短端利率乃至美债收益率会否转负仍然值得密切关注。

　　投资者下注有效联邦基金利率回升的一个博弈点，就是4月30日FOMC会议：美联储若上调IOER，将会带来EFFR的相应回升。但当天美联储不仅并未调整政策利率，且随后美联储主席鲍威尔和多位美联储官员都表达了将在较长时间内维持宽松政策的立场。张继强团队认为，短期博弈点落空带来空头回补，是导致FF期货“price in负利率”的一种可能解释。

　　多位美联储官员表态反对负利率。亚特兰大联储博斯蒂克亦于5月11日称，对负利率并不热衷。他指出，负利率是美联储工具包中较弱的工具之一，短期内在联储内部应该不会得到支持。

　　交易员们反应过度了吗？

　　华泰证券研究所认为，部分美国联邦基金期货升破100，正是市场认为美联储可能较长期保持宽松政策，美国短端利率乃至美债收益率转负并非不可能。

　　张继强团队指出，美国自2008年危机以来持续财政扩张，代价是美债净发行量逐年上升，存量美债的平均剩余期限也处于历史上较长水平，美债存量和平均剩余期限继续创新高是大概率事件，大量长久期供给到来，对市场需求提出了不小挑战。供需失衡的压力或倒逼美联储保持宽松货币政策，从这一角度来看，市场price in“负利率”也情有可原。