美联储持续压缩QE购债规模探因 遏制政策投机套利还是储备弹药？

　　随着美元荒状况缓解，美联储的每日QE购债规模正在持续缩水。

　　近日纽约联储决定，4月20-24日期间QE购债规模降至150亿美元/天，较上周日均300亿美元QE购债额缩水50%。此外，本周美联储买入MBS的规模也从上周的150亿美元/天降至平均100亿美元/天。

　　Wrightson ICAP首席经济学家Lou Crandall坦言，美联储不断削减QE购债规模，表明此前令美联储颇为担心的债券市场流动性风险已得到大幅缓解。但美联储此举的另一个目的，是储备弹药应对美元荒卷土重来或经济复苏期间的货币宽松需求。

　　一位华尔街大型宏观经济对冲基金经理则指出，美联储削减QE购债规模背后，还有遏制市场投机行为泛滥的需要。具体而言，随着美联储着手买入企业债ETF，如今众多企业债ETF产品从3月中旬的大幅折价转成溢价交易，表明大量资本正涌入企业债ETF市场抬高其价格，再高价卖给美联储投机套利；此外，当前美联储购买美国国债的规模达到美债发行额的2倍，吸引大量投资机构投机买涨美债，将美联储视为最后的“接盘侠”。

　　“通过削减QE规模，美联储正向市场传递明确信号，这种政策投机套利行为是不可持续的。”他认为。

　　美债流动性缓解

　　值得注意的是，随着美元荒状况缓解，美联储的每日QE购债规模一直在悄然缩水。3月中旬美联储的QE购债额高达750亿美元/天，到4月初先后降至600亿美元/天，500亿美元/天，到上周这个数字已跌至300亿美元/天，本周更是跌至150亿美元/天。

　　Lou Crandall认为，这表明美联储一度担忧的债券市场流动性风险已经得到大幅缓解，令债券市场流动性风险-信用市场风险-债务危机-金融危机-经济全面衰退的风险传导链彻底被掐断。

　　“其实，美联储为此付出的代价不小。”他直言，比如美联储先后向商业票据、企业债、市政债券注入1.5万亿美元流动性，令这些资产流动性紧缺状况得到大幅缓解。如今美联储向商业票据的注资额降至约8亿美元，表明短期融资市场基本恢复正常。

　　此外，美债市场流动性也因为美联储的无限量QE资金注入得到有效缓解。截至4月20日20时，10年期美债收益率降至0.63%，较3月中旬美元荒爆发期间的1.18%下跌55个基点，表明金融机构已得到资金支持，不再大举抛售美债筹资。

　　“现在只剩下企业债市场尚未完全恢复，因为美联储仍持有数百亿企业债ETF与高收益垃圾债ETF。”Lou Crandall分析说，此外美联储还担心在与14个国家央行完成5000亿美元货币互换后，海外国家美元头寸仍然紧张，可能会触发新一轮美元荒，因此美联储只能先削减QE购债规模，留出更多的资产负债表扩大空间用于应对企业债市场流动性与海外国家美元头寸紧张等风险。

　　上述华尔街大型宏观经济对冲基金经理则认为，迫使美联储持续削减QE购债规模的另一个因素，是为了遏制政策投机套利行为。

　　在美联储决定买入企业债ETF与垃圾债ETF后，多只信用债ETF产品骤然涌入大量投机资本，其交易价格从3月中旬的大幅折价骤然变成溢价交易。这背后，是这些投机资本先抬高这些ETF产品交易价格，再高价卖给美联储获利。

　　MSCI数据显示，自3月27日美联储决定买入公司债起，MSCI美元投资级公司债指数的信用利差大幅收窄近120个基点，如今仅比美元荒危机爆发前高出约80个基点。

　　“投资级公司债指数信用利差大幅收窄，反而放大了投机潮下的资产泡沫破裂风险。”这位对冲基金经理分析说。此外，投机资本过度夸大了美联储购买垃圾债ETF的力度，目前市场普遍预期美联储基于风险管控需要，购买垃圾债ETF的额度仅有约50亿美元，但如今垃圾债ETF价格飙涨背后，是投机资本押注美联储购买量将超过500亿美元。

　　后续货币政策空间受限

　　记者了解到，美联储接连削减QE购债规模，也是无奈之举。毕竟，过去一个月美联储资产负债表规模急剧扩大逾万亿美元，达到创纪录的6.42万亿美元，导致自身“作茧自缚”——应对经济复苏与下一轮金融动荡的货币宽松操作空间骤然收窄。

　　据美联储公布的信息，PMCCF(一级市场公司信贷工具)、SMCCF(二级市场公司信贷工具)和TALF(定期资产抵押证券贷款工具)三项合计的资金投放上限为8500亿美元，加之6000亿美元的大众企业贷款计划，市政债流动性便利操作工作5000亿美元，以及每月约3000亿美元的国债、MBS购入额度，到6月底美联储资产负债表将达到逾9万亿美元，三季度更是突破10万亿美元大关，令市场普遍担心美联储货币宽松的操作空间已逼近极限。

　　“更重要的是，越来越多金融机构注意到，当前美联储资产负债表快速扩张所投入的流动性，几乎都用于稳定金融市场与缓解企业资金缺口，并没有实实在在地助力美国经济复苏。”对冲基金BMO Capital Markets策略分析师Aaron Kohli向记者分析说。因此当疫情持续蔓延导致美国经济较长时间停摆，引发越来越多企业破产或资金链断裂，进而触发金融市场再度动荡时，美联储很可能难以再度大幅扩张资产负债表确保金融市场平稳波动。

　　何况，美联储此番资产负债表急剧扩张背后，是美联储自己大举买入国债、MBS与企业债，无法令全球分担美国债务风险与经济波动风险，因此未来美国经济复苏将受到美联储大幅缩表“掣肘”，很难轻装上阵。

　　“这也促使美联储急于持续削减QE国债规模，放缓资产负债表规模扩张速度未雨绸缪。”他指出。只不过，美联储的算盘未必能如愿。目前，华尔街不少金融机构仍在讨论美联储需尽早介入购买美股ETF，原因是随着疫情扩散与美国经济停摆，大量上市公司业绩大幅下滑将导致美股面临新的下跌压力，需要美联储及时买入美股ETF稳定股市投资信心。这又将导致美联储资产负债表规模迎来新一轮急剧扩张。 “尽管这些措施操作难度不小，且此前美联储买入存在亏损风险的垃圾债ETF已备受资本市场争议，但如果美股因上市公司财报不佳而遭遇大跌，美联储也只能硬着头皮救市，因为美股崩盘又将触发金融危机来临。”Aaron Kohli向记者直言。一旦资产负债表规模扩张额度“耗尽”，留给美联储的货币政策操作空间，只有负利率选项。