利率差

利率差（interest-rate spread）

　　利率差是指本国货币与外币利率的差异。

　　所谓的中美利差是指美国联邦基金利率减去中国利率。

　　美元弱势将持续到2008年上半年，日元难见起色，欧元、高收益货币和商品货币强势依旧，新兴市场国家则有可能加快升值步伐

　　我们已经修正了对美元走势的预测。较之其他主要工业国，美国经济更容易受到全球债券市场利率上升的影响，因此，我们预测美元的贬值趋势将会持续到2008年上半年。　　日元仍将持续疲软，因为日本央行的扩张性政策推动着资本外流，而利差交易(Carry trade)在经济低波动的情形下热度不减。

　　与之形成鲜明对比的是欧元。欧元区对新兴市场国家的出口很强劲，加上其他一系列经济增长的迹象，表明欧元仍走在升值的轨道上。

　　最近几周，由于二季度经济活动的强劲反弹以及美国经济预期风险的下降，美元利率和利差都在提高，这为美元提供了支撑。然而，随着一些一次性经济活动——主要是存货和国防支出——在下季度回落，加之原油价格上升和消费支出下降等因素，美国经济很可能在下季度显著放缓，并带来美元的贬值。

　　种种迹象表明，美国经济比其他主要工业国更容易受到全球债券市场利率上升的负面影响，和欧元区相比尤其如此——欧元区的经济得到了来自石油输出国和其他新兴市场的进口推动，因此，可以有更大的余地在不伤害经济增长的前提下，提高其利率。

　　而美国就没有这么幸运了，高利率已经显著降低了美国居民的房贷支付能力。这意味着房地产市场、消费支出和固定商业投资的长期低迷。因此，我们预计，美国经济的低增长将持续到2008年中期，而美元将在下滑中走进2008年。

然而，正如我们以前预测的，随着美国经济在2008年下半年回到正轨，美元也将再次升值，美元资产的吸引力也将提高。

　　但是，美元的最终升值幅度将非常有限。美国的经济扩张太过超前，劳动力市场也已经接近饱和。这将限制美国经济的持续高于趋势增长率的发展，并导致信贷质量的下降。

欧元区的经济增长虽有不利因素的影响，但其下降幅度没有我们原先预想的那么大。

　　欧元区紧缩的货币和财政政策对经济带来的负面影响被来自石油输出国和新兴市场的进口需求所抵消。

　　此外，房地产市场增长趋缓，也使得欧洲央行的决策者越来越欢迎欧元升值。

　　最近的数据和我们关于欧元区的预测是一致的：适度的高于趋势增长率的增长、低于目标值的通胀率以及今年晚些时候欧元的再次升值。

　　但是，未来支持欧元升值的那些因素——出口、利润和经济增长——会不会进一步走强？这种可能性并不能排除。

事实上，从中期来看，诸多利好因素在支持着欧元的坚挺——健康的全球经济增长持续支撑着商品的价格、新兴世界的收入以及对欧元区的进口需求。

　　而且，劳动力市场的良好表现以及成本的变化趋势都预示着欧元区的“高增长低通胀”增长持续的时间将长于预期。这些都将会提升欧元区的资产回报。

由于全球经济持续增长，而且经济波动性不高，利差交易对投资者仍然很有吸引力。

　　在很多国家，货币政策紧缩的程度已经很高了，经济增长率也接近其潜在增长率的水平，这意味着这些国家的利率处于中性（均衡）水平，而利差交易可以通过在各种货币的中性利率水平上进行套利，并获得利差。同时，利率变动带来的风险也被限制在一个较小的范围内。

　　政策透明度的增加也限制了由于政策不确定性带来的震荡。由于套利交易仍然大行其道，高收益率的货币，诸如澳大利亚元、新西兰元、英镑，会继续走强。

按照历史标准看，日元仍然持续疲软，我们预期，它短期内也不会有显著反弹。

　　低估的日元在很大程度上反映了日本央行高度宽松的政策倾向。

　　日本经济良好的表现使得日本投资者对风险的偏好程度上升，在这种背景下，日本央行的政策倾向促进了资本外流。日本央行这样一种渐进主义立场和下降的核心消费者价格水平，限制了日本政府债券的收益率上升（而正是低收益率维系着日元作为主要利差交易来源货币的地位）。

　　事实上，越来越弱的公司投资和消费指数，表明市场关于8月日元利率上升的预期将会落空。在未来回归正常的日元政策会逐渐提高日元债券收益率，并减少利用日元的利差交易，使日元升值，但由于居民持有的流动性存款数量依然异常巨大，他们对高收益外汇的兴趣又不断见涨，上述情况估计在2009年之前是不会出现的。

全球经济高于趋势值的增长率为大宗商品价格和商品货币提供了支持。上涨的商品价格推动了澳大利亚、加拿大和新西兰的厂商利润、收入和国内需求，这使得这些国家生产面临的约束收紧，并提高其中期通胀的风险。

　　基于此，我们已经修正了我们对政策和利率的预测。 我们预测，加拿大的基准利率将至少上升50个基点，澳大利亚也将两次上调50个基点，新西兰则会三次上调75个基点。

　　另外，上升的油价和可能比预想更严厉的紧缩政策预示着挪威克朗也将上浮。

　　然而，我们应该注意到，时下的商品价格是超调的，它远远超过了边际生产成本，而这会刺激供给的增加。因此，最终来自供给方的调整有可能在未来两三年里对商品货币和商品价格构成挑战，即提高产能和供给，使价格回落。

2007年和2008年，全球经济长期性的不平衡仍然显著。而周期性因素仍然左右着美元短期汇率的变动。

　　长期来看，我们已经降低了对美国经济增长的预期。这意味着，经过风险调整后的美元债券和股票收益率不足以吸引足够的资本流入来为美国的巨额外债买单。而只有美元的进一步贬值才能弥补这种不平衡。

　　美元疲软很可能将压力转移到新兴市场国家，尤其是亚洲国家。面对中国巨额经常项目顺差带来的国际压力和流动性增长，中国政府已经扩大了人民币兑美元汇率的波动幅度，这表明了其支持人民币更快升值的态度。

　　人民币的升值会刺激其他亚洲国家放宽货币升值的限制。然而，快速升值和资本流入所导致的流动性增长，可能会在近期使得政府更加倾向于加强对资本流进流出的监管。（作者为花旗集团外汇分析师）

　　不同的外汇币种，具有不同的存款利率，那么怎样将一种利率低的货币兑换成利率高的货币，从而去赚取这种利差呢？

　　假设一年期的英镑存款利率为5.5％，同期的美元存款利率为5％，它们之间的利差为0.5％。再假设它们之间的当期汇率为1英镑＝1.5美元，那么如果不考虑汇率波动因素的话，一笔1500美元一年期存款的本息之和为1575美元［1500美元×（1＋5％）］，折成英镑为1050英镑（1575美元÷1.5美元）。但如把这1500美元先兑换成1000英镑，去存上一年的本息之和则为1055英镑［1000英镑×（1＋5.5％）］。简言之，同样数额的存款，存英镑要比存美元多0.5％的利差。但这是在汇率不变的情况下才能实现。

　　换句话说，如果到了一年存款期满时，它们之间的汇率波动为1英镑＝1.48美元，则用英镑存款的1055英镑本息之和折合成美元为1561.4 美元（1055英镑×1.48美元），反而比用美元存款少了13.6美元（1575美元－1561.4美元），这是因为一年间英镑与美元之间的汇差达 1.33％之故［（1.50美元－1.48美元）/1.50美元］。所以当这种汇差大于利差的情况下，套利交易是得不偿失的。

　　事实上由于供求关系，在外汇市场上，利率高的货币其远期汇率确实会下降，汇差大于利差的情况确实存在，故而在套利交易中，必须把汇差和利差的因素加以综合考虑才行。当然如果有了远期外汇交易市场存在，人们就可以用掉期的方法既避免了上述汇率波动的风险，又可赚取利差了，这种做法叫做抵补套利。