美联储加息在即，若历史可以相信：世纪交易该如何布局？

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　　在今日稍晚，美国联邦公开市场委员会(FOMC)就将召开为期两天的12月货币政策会议，并在北京时间本周四(12月17日)凌晨3点正式公布利率决议声明。而对于市场而言，相信所有投资者都已经如临大敌般地将本次会议视为是“世纪交易”，并小心翼翼地等待加息靴子落地后的惊涛骇浪行情。那么，假如历史可以相信，投资者在当前应该如何布局此次美联储加息的仓位分布呢？又有哪些事项值得重点留意呢？

　　从交易的角度看，有一点或许需要着重铭记，那就是金融市场上时时刻刻各类因素的瞬息万变，往往预示着并没有一条“教科书式”的行情准则。以美元为例，交易员们此前很容易想当然地将美联储加息与美元上涨画上等号。然而历史却往往证明，这绝非必然出现的景象，甚至具体在实际行情中还有可能出现反向波动的情况。而同样的局面也同样套用于股市、债市和商品市场。因此，如何仔细筛别市场的真假信号，对于即将跨入“惨烈战场”的投资者而言，将是生死攸关的事情！

　　加息大回顾：美联储近三十年的加息路径究竟如何？

　　市场人士预计，美联储此次会议将启动近十年来的首次加息，会将联邦基金利率由0-0.25%提高25个基点至0.25%-0.5%，从而结束持续七年的近零利率时代。而从历史经历看，1982年以来，美联储共经历了五轮较为明确的加息。

　　过去五轮加息周期和加息幅度(数据来源于招商证券)：

　　第一轮加息周期为1983.3—1984.8，基准利率从8.5%上调至11.5%

　　当时，美国经济处于复苏初期，里根政府主张减税帮助了经济的复苏、制造了更多工作机会。1981年美国的通胀率已达13.5%，接近超级通胀。1980-81年间经济处于极端的货币紧缩状态，试图积压通胀，而通胀率从1981年的超过13%降至1983年的4%以下。

　　第二轮加息周期为1988.3—1989.5，基准利率从6.5%上调至9.8125%

　　当时，当时通胀抬头。1987年“股灾”导致美联储紧急降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对，利率在1989最终升至9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓，随后的油价上涨和1990年8月份开始的第一次海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动，使货币政策转向宽松。

　　第三轮加息周期为1994.2—1995.2，基准利率从3.25%上调至6%

　　当时，市场出现通胀恐慌。1990-91年经济衰退之后，尽管经济增速回升，失业率依然高企。通胀下降令美联储继续削减利率直到3%。到1994年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于5%升至8%，美联储将利率从3%提高至6%，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。此次加息也被认为是导致此后97年爆发亚洲金融危机的因素之一。

　　第四轮加息周期为1999.6—2000.5，基准利率从4.75%上调至6.5%

　　当时，互联网泡沫不断膨胀。1999年GDP强劲增长、失业率降至4%。美联储将利率下调75个基点以应对亚洲金融危机后，互联网热潮令IT投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次收紧货币，将利率从4.75%经过6次上调至6.5%。2000年互联网泡沫破灭和纳斯达克指数崩溃后，经济再次陷入衰退，“911事件”更令经济和股市雪上加霜，美联储随即转向，由次年年初开始连续大幅降息。

　　第五轮加息周期为2004.6—2006.7，基准利率从1%上调至5.25%

　　当时房市泡沫涌现，此前的大幅降息激发了美国的房地产泡沫。2003年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004年美联储开始收紧政策，连续17次分别加息25个基点，直至达到2006年6月的5.25%。直至次贷危机引发全球金融危机，美联储再次开始降息至接近零的水平，直至今日。

　　不过，需要指出的是，从过去五轮加息周期中不难发现，当前的加息背景与过去颇为迥异。以最为接近当前的2004年起的加息周期为例，除了油价最新同样跌到了36美元附近外，其他各项指标乃至美股的表现都已天翻地覆。

　　事实上，当前美国根本未出现通胀加剧的迹象，反而依然陷于低通胀的怪圈之中。此外，当前包括美国在内的全球经济增速都低于历次美联储加息时点的水平，历次加息时的美国名义GDP增速都高于4.5%，然而IMF此前将美国经济增长预期由3.1%大幅下调至2.5%，中国和其他新兴市场的经济增速也不断呈现放缓态势。

　　此番加息之殇：“渐进性”成市场呼声主基调

　　正是由于上述相较于过往加息周期前所呈现出的软肋，因此市场目前虽然普遍认为12月加息几成定局，但目光也已转向美联储2016年政策动向。近期美联储官员在他们的个人讲话中多次透露未来加息之路将为循序渐进的。不少业内人士忧心，这一措辞可能成为加息后影响行情走势的决定性因素！

　　美联储主席耶伦(Janet Yellen)暗示，加息将是渐进式的，但尚不清楚美联储的声明会不会就这一点提供正式指引。数位经济学家警告称，美联储加息能力将受到经济放缓和美元兑其他货币升值影响的限制。整体而言，他们认为今后两年发生技术性衰退的几率大约为15%，美联储不得不重新降息至零的可能性是20%。

　　在《华尔街日报》本月调查的65位经济学家中，超过一半的回复者认为，美联储联邦基金利率在某种程度上或者极有可能在未来五年重回近零水平，而10位回复者则认为美联储可能会祭出负利率，正如欧洲央行以及其他欧洲国家所做的那样——这意味着金融机构将不得不为其在央行内部的存款而支付费用。

　　而根据45位受彭博调查的经济学家所给出的最高平均概率，假定美联储在周三加息，则第二次加息可能发生在明年3月份。

　　法国兴业银行(Societe General)日前按撰文就本周美联储FOMC利率决议进行了前瞻分析。文章指出：“本周FOMC会议的结果预计普遍达成共识，美联储加息可能已经是”板上钉钉。美联储还将表示随后加息进展仍将取决于数据和可能循序渐进的。FOMC在这一段可能想重点强调两个关键点。首先，随后加息将依赖于数据，这不仅包括经济上的，也包括金融变量。其次，基于其对上述的期望，加息步伐可能是渐进式的。

　　根据12月9日隔夜指数掉期(OIS)显示，期货市场预计美联储未来利率路径明显低于9月会议声明时的利率预期点阵图。德国商业银行(Commerzbank)分析师预计，美联储将会在2016年进行三次各25个基点的加息，这个幅度不及上次紧缩周期第一年的一半。

　　目前来看，正是由于存在美联储未来加息路径可能更为缓慢的考量，投资者目前在决议前的布局时，似乎也正有意避开从逻辑上更可能受益于美联储加息的美元。周二(12月15日)盘中，美元指数一度刷新一个半月低点97.19。而这层因素，或许也值得投资者在总结了历史行情过后，进行更为深入的交投权衡！

　　世纪交易如何布局？全球市场历史加息行情回顾！

　　那么，在美联储明晚加息过后，全球金融市场乃至全球经济，将会有怎样的反应呢？市场上又将有哪些潜在的赢家和输家？其实，对于投资者而言，通过观察股市、债市、汇率和大宗商品在五轮加息周期中首次加息时的表现，将可以观察并了解美联储首次加息对于资产价格的影响。而我们也不妨先来一睹为快：

　　汇市

　　美元：升值前景遭质疑

　　一般普通的看法是，美联储加息，会提升以美元计价资产的吸引力，从而提升美元吸引力带来美元的升值，但真实世界的逻辑显然并非这样。金汇财经此前曾介绍过，在过去数十年间，每当美国联邦储备委员会(FED)展开升息周期，美元指数皆下跌。不信看图：

　　而目前，随着美联储12月升息被市场广泛定价，美联储已经开始放出这样一种声音——对进一步紧缩的步伐持十分谨慎的态度。从行情走势看，美元近期在一度突破100大关后回落，也显示市场普遍认为美元充分消化了美联储加息的预期。

　　就各货币对的表现看，如下图所示，近一个月来非美货币基本上呈现了两极分化的局面。以欧元、瑞郎和日元等为首的全球发达经济体代表的G10货币兑美元普遍上涨；而更青睐于商品、原材料出口的新兴市场则明显承压。假如美联储本周真的强调渐进式加息的概念，那么这一局面仍可能在此后持续。

　　(横轴：近五个交易日非美货币兑美元涨跌幅度；竖轴：近一个月非美货币兑美元涨跌幅度)

　　值得一提的是，日内稍早彭博曾引用德银以及瑞银的分析报告称，随着欧央行加码宽松，美联储临近加息，市场已经充分反映了这两大央行的政策差异，欧元兑美元汇率可能已经在12月3日触底。本月初，欧洲央行并未推出市场预期的大宽松刺激，欧元汇率反弹。对于欧元后市，华尔街投行出现了明显的意见分歧，比如，巴克莱维持此前预期不变，高盛上调了欧元汇价预期，将欧元对美元平价的预测期间推迟了6个月。

　　瑞银分析师Daniel Waldman表示：“在某种程度上，美元对欧元走强的前提是美联储加息，但这最终会弄巧成拙。欧洲央行则在往另一个方向做同样的事。”

　　人民币：贬值节奏快慢恐面临考验

　　除了美元外，随着人民币近期的持续贬值，此次美联储加息又将对人民币产生怎样的影响，也是广大国内投资者目前较为感兴趣的话题。对此彭博亚洲首席经济学家欧乐鹰与彭博经济学家陈世渊昨日撰文称，美联储首次上调利率后的加息轨迹对人民币前景至关重要。

　　他们认为美联储将采取逐步加息的方式，以“小幅且缓慢”为特点。这可能会限制美元涨势，由此限制人民币兑美元走弱的空间，因为监管层意欲保持贸易加权汇率的稳定。

　　在岸与离岸人民币近一个月表现：

　　驻新加坡的渣打银行外汇策略师Divya Devesh对彭博表示，该行预测美联储将在本周和明年一季度两次加息，然后可能因经济数字再次走弱而在六月停止加息。由此美元走强将于一季度告终，人民币走势由于国内经济预期好转而回暖。渣打预测本月底人民币兑美元汇率在6.5，明年一季度末至6.55，然后小幅反弹，至2016年底的6.42.

　　对于短期交易风险，道明证券新兴市场高级策略师Sacha Tihanyi认为， 美联储若以“过于鸽派”的基调进行首次加息，可能将导致美元走弱，人民币空头面临的压力加大。同时他指出，市场已经普遍预期了鸽派，所以又为“更加鸽派”设置了高门槛。

　　而另一风险是，倘若美联储在“鸽派”基调上辜负了市场预期，甚至出现了偏向“鹰派”色彩的措辞，人民币面临的贬值压力则会显著加剧。在这种情况下，“中国央行可能会被迫持续在外汇市场进行干预，以保证人民币的稳定或小幅稳步贬值”，标准人寿驻伦敦的新兴市场经济学家Alexander Wolf上周五对彭博表示。

　　股市

　　美股：“输家论”恐过于武断！

　　此前，不少业内人士担心如果美联储加息，可能将不利于美股走势。不过，从历史规律看，这一结论并不必然。如图显示，在美联储加息过后，美股的平均表现几乎涨跌各半。

　　据摩根大通分析师MislavMatejka称，如果美联储决定加息，同时安抚市场称加息将是循序渐进的过程，这可能对市场将会是利好；而如果美联储推迟加息，说明美联储了解市场的关切并作出针对性的响应。

　　历史数据显示，在美联储加息前夕，美国三大股指基本仍处于上涨之中，83年、88年两轮首次加息均没有改变股市的上涨，这可能与当时美国经济的高增速有关。但在1994年以来的三轮首次加息中，美国股指中标普500和道琼斯指数在加息前后的一个月、一季度中均是下跌的，只有代表先进科技与创新的纳斯达克指数曾实现过小幅上涨。而本次美国经济复苏，技术进步是重要原因之一。

　　因此对于美股交易员而言，在加息过后，如何挑选最为合适的具体个股，无疑将是盈亏的关键。在高盛股票买卖清单中，所谓“高质量”股票是指那些拥有强劲的资产负债表的公司股票。从历史上看，在美联储首次加息后的三个月，平均而言，这些“高质量”股票表现超出大盘5%。这些股票包括谷歌(GOOG)、苹果公司(AAPL)和Priceline(PCLN)。此外，OReillyAutomotive(ORLY)、MasterCard(MA)、DollarTree(DLTR)、Oracle(ORCL)也在高盛的“高质量”股票列表之中。

　　与此同时，高盛还指出，投资者应规避那些背负着大量浮动利率债务的公司股票，因为随着美联储升息引发流动性收紧，这些公司融资成本将上升。其中包括M&TBank(MTB)、Progressive(PGR)、Paccar(PCAR)、富国银行(WFC)、林肯国民集团(LNC)、通用电气公司(GE)和MartinMariettaMaterials(MLM).

　　全球其他股市：A股是喜是忧？

　　如同我们上文介绍的。相比于美股，其他国家的股市在此期间的表现则显得更为出色。其中，最值得投资者关注的或许当属日股。美元走强，再加上美国利率上调导致的通货紧缩压力，这对日本股市来说可能是利好因素。因美元走高将进一步压低日元和刺激股市。大宗商品价格下降提升了日本的利润空间。最后一点是，进口通缩将促使日本央行采取行动来保护在2016年实现通胀目标的承诺。

　　日本还能因此得到其他好处。目前日本是为数不多的企业盈利实现增长的市场，东证指数一半以上的股票交易价低于账面价值。

　　而在国内投资者最为关注的A股方面，1994年以来的三轮首次加息中，上证指数在首次加息后的1个月内都是下跌的，首次加息后一季度的表现也不佳，不过这可能和中国的国内因素关系更为密切，因为在1994年、2004年时，即使美联储加息前上证指数也处于下跌之中。但1999年中国股市曾经在前期暴涨，在7月开始调整，美联储加息可能是催化因素之一。

　　当然，由于中国股市很大程度上对海外投资者是封闭的，驱动股市的主要是国内因素。虽然在投机狂潮时会令决策者头疼，但可能令中国股市与其他国家市场相比免于受到美联储政策的影响。

　　至于新兴市场，目前来看仍可能难以避免地受到美联储加息的冲击。美国加息时泰国、印尼和印度都容易遭遇资本进一步外逃。高盛集团(GoldmanSachs)策略师库尔指出，外国投资者们在印度、泰国和印尼仍然持有过多的头寸。同时今年的投资周期不及预期，妨碍了泰国和印尼的经济增长前景，美国加息将令这些国家的增长前景进一步承压。

　　美国债市：短痛或难蔓延！

　　美国10年期国债收益率除了在2004年这一轮加息后收益率继续下跌外，在其他四轮加息前后一个月、一季度10年期国债收益率基本都出现了上升，可见国债收益率对于加息的反应更为直接和显著。

　　但种种迹象也显示，当前债券市场的抛售行为，很可能并不会延续过久。如果说投资者对于美联储本周加息已无争议的话，那么他们对利率下一步走势的预期就显得分歧较大，不少人士担心利率的上行空间不大。不管美联储的决定如何，许多投资者都认为，全球经济的低迷将使得利率长期内保持在较低水平。

　　BlueBayAssetManagement资深投资组合经理道丁(MarkDowding)表示，只要市场确信进一步加息只会以非常缓慢的步伐推进，那么首次加息就无所谓了。他还称，如果金融市场能够摆脱加息不确定性的束缚，不再是现金为王，那么表现可能会有好转。

　　一些债市投资者称，他们愿意押注债市走高，原因是增长疲弱，尤其是中国增长疲弱很可能刺激人们对避险投资的兴趣。很多发达国家的债券收益率都低于美国国债收益率，这让美国债券相对而言更具有吸引力。很多交易员表示，来自退休基金的需求也将限制美国国债的收益率。退休基金需要高评级的长期金融资产来满足日后对退休人员的退休金支付的需要。

　　商品市场：工业品强于贵金属？

　　与前文市场通常认为美股在美联储加息期间下跌的误区一样，市场普遍看衰的大宗商品，其实在美联储加息周期中，表现也并不疲软。历次美联储加息周期当中，工业品铜、锌、原油价格全部上涨。不过，贵金属价格则明显受到美联储加息的抑制。在四次加息周期当中，仅在2004-2006年大宗商品超级牛市周期中黄金价格上涨，其他几个周期当中金银价格全部下跌或者持平。

　　对于大宗商品而言，本次美联储加息周期和以往最大的不同在于，当前全球大宗商品的主要需求国是中国，全球大宗商品需求的主导权第一次转移至主要储备货币国美国、欧洲及日本之外，特别是美国占当前大宗商品需求的比重已经大大减少。之前发达经济体的需求可以代表全球的需求，但当前主要看中国的脸色。

　　从过往历史看，美联储加息周期当中工业品强于贵金属，而假如此次美联储加息的立场依然强硬，那么这一逻辑仍值得投资者重视。通常而言，黄金对于美联储货币政策的转变在金融市场上最为敏感。而目前金油比的比值已经达到了历史极致的接近30，换言之1盎司黄金目前已可交换30桶原油，两者间的比值关系可能已证明原油价格正陷入了严重超卖之中。



　　不少业内人士表示，在全球最大经济体美国收紧货币政策之际，预计黄金白银这两大贵金属将面临更多压力。金价自今年7月以来累计下跌9%，银价同期下跌近12%。Natixis贵金属分析师Bernard Dahdah说，今年底之前金价有可能到每盎司1,000美元。银价一般紧跟金价步伐。瑞士宝盛(Julius Baer)预计，美联储加息后，银价将呈现进一步走低的趋势，到明年底之前触及每盎司13.5美元。

　　不过，某种意义上说，如果你有这抄底大宗商品的打算，油价或许依然绝非值得成为首选的打算。因为考虑行业的基本面，当前原油的供给压力仍然很大，原油的基本面和1987年的情况非常相似。而有色金属很多品种已经面临供给收缩，且从需求来看发达经济体占据三分之一以上，仍然是有色金属需求的重要驱动力。而在有色金属当中，锌面临的供给收缩最为确定，可能是未来几年内表现相对最佳的工业品。

　　品种选择的另一个纬度是美元指数，在当前的宏观背景下，假使美元将继续处于升值趋势，从过去两年美元和主要商品的相关度来看，工业品当中铜和原油和美元的相关度均比较高，而锌和美元的相关度则很弱。从受美元升值影响的角度来看，选择锌作为对冲做多的品种也符合逻辑。

　　但假如美元并未在美联储加息后明显升值，那么投资者显然可以重拾对于黄金、原油、铜等与美元反向关联度较高商品价格的信心。